2011年2月调控手段频出可能成今年调控最严厉阶段

1月份信贷增长冲上“万亿”和CPI破“6”的通胀压力成加息

　　中国人民银行（下称央行）2月8日宣布自2011年2月9日起上调金融机构人民币存贷款基准利率，金融机构一年期存贷款基准利率分别上调0.25个百分点，其他各档次存贷款基准利率相应调整。

　　这是今年的首次加息，也是自去年以来不到5个月时间央行第三次加息。

　　我们认为，本次加息是在市场预期之内的。

　　事实上，中国人民银行早在今年年初发布的《2010年第四季度中国货币政策执行报告》就明确表示：2011年中国将实施稳健的货币政策，把稳定价格总水平放在更加突出的位置。央行下一阶段主要政策思路包括进一步发挥利率杠杆在调节总需求、管理通胀预期中的作用。我们注意到央行本次用“进一步发挥”来强调“利率杠杆”，这是在历年的货币政策执行报告中均罕见的，查阅历史，我们发现即使是在通胀严峻的2007年第四季度和2008年第一季度货币政策执行报告中，其提法也不过是“稳妥运用利率工具”。而这是我们基于央行对当前经济和物价形势综合判断而得出的结论。我们认为，支持未来经济增长的内生动力较强，推动价格上涨的因素较多使得利率工具在管理通胀预期中进一步发挥作用。

　　加息诱因

　　新增信贷凶猛难挡

　　我们认为本次加息的是1月份破“万亿”的信贷增长和CPI破“6”的通胀压力。

　　由于去年新增信贷投放过多，央行希望1月份新增信贷维持在“万亿”以内，但目前从各大银行得到的初步数据显示，由于实体经济强劲的信贷需求，银行1月份新增信贷已破“万亿”，流动性压力有增无减。

　　另外市场上普遍存在这样的观点，即将公布的1月份CPI数据由于自然灾害和春节假日因素大幅增长是确定性的事情，破“6”的可能性逐步成为市场共识。

　　而在春节期间海外农产品期货价格暴涨再次彰显全球流动性过剩。在春节长假期间，海外股市普遍上涨，美股六连阳，创29个月股市新高，伦敦期铜价格创每吨1万多美元历史新高，其他商品期货价格都有不同程度的上涨，农产品期货上涨幅度小，但据粮农组织最新公布的数据，包括谷类、糖类、肉类等在内的全球所有大宗商品价格1月份全部上涨，食品价格指数环比上升.4%，达到了21点，这也是粮农组织自1990年开始监测食品价格指数以来的历史最高点。近期三次调存准率两次加息，频率是历史罕见，表明当前物价压力依然较大。

　　本次央行加息除有利于管理通胀预期外，也有利于遏止房产泡沫。历史数据显示，央行上调准备金率并不意味着暂停加息。本阶段的三次加息分别出现在去年10月20日、12月26日和今年的2月9日，恰恰处于去年下半年三次和今年1月初一次上调准备金率的通道之中，两者时间间隔最短的仅有两周左右。

　　下一步举措

　　或再上调存款准备金率

　　央行在春节长假的最后一天晚上选择加息，可谓用心良苦。

　　我们注意到前两次加息的时点一是国庆长假的当晚，二是在圣诞节当晚，而此次加息选择的时间段则是春节长假的最后一天晚上，从加息公布的时间段来看，央行一直期望用“小加息敏感时间调控市场取得显著效果，且尽量避免热钱流入”。（编注：高盛高华证券的观点认为，加息日期特意选在春节长假最后一天，反映出央行控制通胀预期的决心。鉴于央行在今年1月份已上调了存款准备金率，而且银行间市场刚从春节前流动性紧张的状况中稍作休整，因此在我们看来本次加息实际上是新一轮加息窗口的开启。我们认为，央行选择在此刻加息可能是基于对1月份通胀率继续居高不下的预期。）

　　我们认为，央行是在考虑到当前流动性过剩压力似乎有增无减的情况下出手调控市场的：一方面主要发达国家持续实施量化宽松政策，全球流动性过剩状况加剧;另一方面，近两年偏多的货币投放也将进一步形成累积效应，加大流动性压力。

　　另外，作为“十二五”开局之年，地方投资热情高涨，从目前各省份上报的“十二五”经济指标来看，一些省份的经济增速指标都定在10%以上，央行管控流动性的难度不小。

　　综上分析，我们预判今年一二季度紧缩政策仍然较为频繁。我们考虑到加息会对刚刚崛起的民间投资起负面影响，加之对热钱流入预期的加强，预计未来央行选择加息的空间有限，控制信贷规模以及上调存款准备金才是回收流动性最有效的工具。（编注：华创证券认为，今年1、2月份可能是全年物价的阶段性高点，相应的包括房地产政策和货币政策在内等的调控力度也可能是全年最严厉的时期；中信建投则在报告中指出，预计通胀水平将再创新高，在这种情况下，央行紧缩肯定会加强，但下一步加息可能会暂缓，而2月份存款准备金率依然有上调的空间。）